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中国经济周期之辩价格因素的视角
时间2017-08-04
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   最新公布的2017年2季度当季不变价GDP同比增速6.9%而当季现价GDP同比增速为11.1%后者是个容易忽略的指标直接将名义GDP做现价同比可以直观地反映出价格因素的力量该指标已经连续3个季度明显走阔近2个季度增速均超11%历史上看这种增速裂口的扩大往往预示着新一轮经济周期的展开如2003年前后以及根据现有数据推测的上世纪90年代初期如果把经济分为以周期品为代表的老经济和以消费和服务为代表的新经济?#20445;?#26377;不少证据表明眼下价格因素正同时在老经济和新经济中发挥着重要作用支撑着部分靓丽的名义数据

   价格的喧嚣

   老经济方面最新公布的1-6月民间固定资产投资增速7.2%较1-5月的6.8%有明显增长与6月份钢铁水泥等价格?#38505;?#20855;有较高一致性事实上今年以来民间固定资产投资增速与PPI同比增速的相关性一直较高工业利润方面2017年6月的工业企业利润累计?#24403;?#21435;年同期增长了6300亿元考虑到今年截止到6月的累计工业企业营?#23637;?#27169;超过60.5万亿元营业成本规模约为52万亿元5月的PPI累计值为6.8%简单估算可知收入与成本之差中价格因素的影响规模在5300亿元左右对利润增量贡献度超84%而5月份价格因素对利润增量贡献率同样超80%显然价格因素在今年靓丽的工业利润数据中扮演着关键角色

   自2010年起工业企业利润同比数据就与能源类商品价格指数走势同步?#38498;?#24378;价格因素已显威力而供给侧结构性改革则令价格波动明显加强大连商品交易所的焦煤指数?#22266;?#25351;数和铁矿指数在2016年9月中旬后的两个月时间内几乎翻倍

   ?#30475;?#30340;价格上推动能和预期对企业利润的刺激作用是?#30475;?#30340;与通货膨胀初期上游企业的经典特征基本吻合涨价催生的局部经济热潮带来了明显的益处除了工业企业利润数据大幅改善对应整体行业快速扭亏工业增加值数据的稳定向好对应实际工业生产秩序的稳定应收账款净额同比重拾升势对应工业企业信用?#21050;?#30340;重新运转扩张等等账面利好外它及时地避免了一场潜在的上游工业企业债务危机的爆发

   将视野转到新经济?#20445;?017年5月名义社会消费品零售总额同比增长数据为10.7%实际当月同比为9.5%而近一年的月度实际同比数据中有9次在10%以下这是2005年之后的首次虽然消费对经济增长的贡献度在提高但是抛开价格因素消费并没有出现加速增长的迹象服务方面以?#26412;?#21644;上海为例?#26412;?#24066;统计局公布的2017年1季度文化体育和娱乐业产值数据的可比价同比增速为0.5%而当期现价增加?#37011;?#20986;的增长幅度为4.5%左右114.8/109.9-1上海市的数据同样指向类似结论2017年1季度社会服务业主要指标中文化体育和娱乐业可比价口径同比增长20.8%当期现价口径增长为34.2%130.27/97.1-1

   新经济的概念在国内恐无先例而与美国八九十年代的新经济相比科技创新提高?#25237;?#29983;产率高科技企业高利润高投?#26159;已?#20302;通胀率著名的摩尔定律政府减税和节省开支全球化带动市场扩张和节约成本这些背景中国眼下并不具备新经济促进就业方面中国呈现一定网络化和蓝领化特点也与当时美国高科技化有客观差距我们所谈论的新经济在某些方面明显缺乏质量广义通胀的压力不在眼下却可能并不遥远太阳底下没有新鲜事如果说中国新经济的体?#20013;?#24335;中价格因素的影响水平?#20013;?#20559;高那么新经济?#26412;?#26159;通货膨胀式经济增长在一小段历史时期的一个别名其本质没有不同

   金融市场的神奇预见性

   站在2017年7月时点往回看一年前债券市场认定经济增速和广义利率水平将再下台阶整体也不认可不买账产能过剩行业的债务主体试?#32426;?#36807;?#32422;?#30340;自洽行为来为维系债券市场牛市结果却迎来逆转过去半年多时间十年国债到期收益率从2.65%最高上行100bp至3.65%令美联储的渐进式加息相形见绌

   债券市场的反应暗示着更高广义通货膨胀水平的可能性局部通胀蔓延到全面通胀的风险是真实存在的上游的涨价传导至中游和下游并非难事企业作为价格信号的传递者没有动力也?#25381;心?#21147;牺牲?#32422;?#30340;利润空间来阻止信号传递尤其作为非短期经济行为的集体而言事实?#26174;?017年1季度已经出现过?#19994;?#20225;业和手机企业的试探性涨价工业汽车行业由于用钢量大在钢铁连续涨价的背景下也出现选择减少折扣的方式变相涨价化工品受煤炭价格?#38505;?#24433;响也一度出现大?#27573;?#20215;格普涨传导的渠道和?#21050;?#34987;证明是存在的后因2季度上游商品价格回落而不了了之未能?#20013;?#26377;效传导事实上当前煤炭价格的?#20013;险?#24050;经令发电企业招架不住煤企的重新景气和高利润对应着的是发电企业的巨大经营压力电价?#38505;?#25110;成为其少数选项之一新一轮的涨价传?#27982;?#22836;隐现

  在历史上中国金融市场表现出较强的预见性是有较多例子的如2009年的股市走牛领先于当时主流宏观研究对经济复苏的?#40092;?016年新能源车和半导体板块的走强也与后续智能驾驶的实?#21490;?#23637;相呼应2016年4季度至今螺纹钢等商品期货的多轮大幅?#38505;?#24635;能被滞后的库存和利润等基本面数据证实而债券市场2004年和2013年等年份长端国债利率的高企确实也与随后数年广义通货膨胀的走强相一致

   商品市场发出的涨价信号过于明显不作赘述?#21892;?#24066;场也同时在发出强烈信号以行业的资产负债率为横轴以2017年7月14日之前一个月的中信行业指数涨幅为纵轴做散点?#36857;?#21487;以看出清晰的正相关关系相关性系数为0.60资产负债?#39318;?#39640;的银行行业92.7%涨幅达10.1%?#19988;?5.1%涨幅8.8%钢铁65.5%涨幅9.2%而跌幅靠前的板块为传?#21073;?5.4%跌幅-4.4%计算机37.3%跌幅-2.1%以资产负债?#39318;?#20026;涨跌幅的决定因素可能提供了一种理解股市的补充视角如果后续广义通胀水平高企高负债率的企业在中期可能享受到变相债务豁免的福利而不再是过去数年经济下行阶段企业负担的代名?#30465;?#32780;这种预期如果真的存在在之前的市场中可能并不强烈短期内快速的预期变化使得股价出现波动

   潜在影响

   哪怕真实经济进程只是朝着高广义通胀的方向迈进半?#21073;不?#23545;各类资产产生深远影响从风险管理的角度?#38505;?#30740;究广义通胀的走向具有较高价值对于房地产涨价预期的自我实?#20013;?#24212;可能依然强?#36965;?#32780;未来随着新的房地产投资和去库存周期的发展限制性政策也有望转向友好对于债券市场通胀无疑是最大利空但由于过去半年多债市的快速调整已经对潜在的利空因素有一定消化除非中期看到CPI中枢的明显抬升市场崩溃式的下跌也难再现好在债券市场有丰富的权益性?#39318;?#20135;如可转换债券可交换债券可供配置交易还有足够的做空对冲工具可供管理风险目前的债市投资者已有足够的工具面对任何市场环?#22330;?#26356;多地依据市场环境变化而调整的?#35270;?#32773;才能更好地生存所谓兵无常势水无常形


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